羅萊家紡:精細(xì)化變革初現(xiàn)成效

　　羅萊家紡2014年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11.12億元,同比增長(zhǎng)3.2%;實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)1.59億元,同比增長(zhǎng)14.9%;實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)1.57億元,同比增長(zhǎng)14.8%,公司預(yù)計(jì)1-9月業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)范圍為0%-20%,符合我們預(yù)期。我們上調(diào)公司2014-16年每股收益預(yù)測(cè)至1.33元、1.44元和1.53元,基于18倍2014年市盈率上調(diào)目標(biāo)價(jià)至23.87元,維持謹(jǐn)慎買入評(píng)級(jí)。

　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)

　　公司上半年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)3.2%至11.12億元,分季度看2季度單季收入下滑1.7%,顯示經(jīng)銷商后續(xù)補(bǔ)貨動(dòng)力不足。而若從各渠道拆分角度看,我們估計(jì)上半年公司直營(yíng)端收入錄得超過(guò)10%的增長(zhǎng),電商渠道增速在40%-50%之間,而加盟渠道收入則錄得約高單位數(shù)下滑,亦將年初的補(bǔ)庫(kù)存預(yù)期證偽。就全年來(lái)看,因14年秋冬訂貨會(huì)增速較高(20%,春夏為10%)且直營(yíng)端增速顯示終端零售亦非疲弱,我們判斷全年收入端增速應(yīng)好于上半年。

　　報(bào)告期內(nèi)公司毛利率上升1.7個(gè)百分點(diǎn)至44.5%,主要原因是:1)上游供應(yīng)商優(yōu)化和集中采購(gòu);以及2)低毛利加盟業(yè)務(wù)占比降低。公司前期供應(yīng)鏈變革的效率開始有所顯現(xiàn)。

　　而就費(fèi)用端看,盡管在13年進(jìn)行較大規(guī)模的人員精簡(jiǎn),但中層高價(jià)外聘人才數(shù)量的增多導(dǎo)致銷售和管理費(fèi)用率與上年基本持平。全年看,由于公司對(duì)中層銷售管理人員的充實(shí)仍將繼續(xù),我們預(yù)計(jì)全年期間費(fèi)用率仍將較為穩(wěn)定。

　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

　　經(jīng)銷商現(xiàn)金流緊縮導(dǎo)致提貨低于預(yù)期。

　　估值

　　公司上半年較為疲弱的加盟端收入表現(xiàn)證偽了年初以來(lái)的補(bǔ)庫(kù)存預(yù)期,但就全年來(lái)看,我們認(rèn)為較好的直營(yíng)終端收入和采購(gòu)端對(duì)成本的控制使我們對(duì)下半年業(yè)績(jī)并不悲觀。我們調(diào)整公司2014-16年每股收益預(yù)測(cè)至1.33元、1.44元和1.53元,基于18倍2014年市盈率,將目標(biāo)價(jià)由23.76元上調(diào)至23.87元,維持謹(jǐn)慎買入評(píng)級(jí)