夢潔：股權激勵實現(xiàn)概率高

　　公司公告2014年一季度業(yè)績:營業(yè)收入3.18億元,同比下降4.1%;凈利潤2845萬元,同比增長11.1%;扣非后凈利潤2839萬元,同比增長18.3%;EPS0.19元。業(yè)績符合預期。
　　

　　Q1終端零售仍較低迷,營收略降4.1%,預計全年營收主要在電商業(yè)務。公司營收下降主要是加盟渠道發(fā)貨有下滑,直營仍有個位數(shù)增長。同時,去年同期Q1營收是全年高點(3.3億,增長24%),基數(shù)也較高。對于全年營收,我們判斷仍有10%左右的增長,主要基于主品牌的持續(xù)恢復和電商繼續(xù)貢獻增量。“夢潔”去年同比增長18%,14春夏訂貨增長接近20%,“寐”去年增長9%,春夏也已恢復7000萬左右訂貨,而電商業(yè)務新組電商團隊下有望在去年1億基數(shù)上完成翻番目標。渠道方面,我們預計今年公司新開店仍接近200家左右。
　　
　　盈利增長11%優(yōu)于營收,主要是控費得力。公司今年繼續(xù)實施項目制全面核算,重視開店質量,采取單店核算激發(fā)員工提升店效的積極性,經營效率繼續(xù)提升。公司Q1銷售費用同比下降26%,費用占比減少7.07%。管理費用則因股權激勵費用計提增加,同比增長109%,費用占比提高4.45%,兩項合計整體費用率則減少2.62個百分點。毛利率方面符合我們之前判斷,去年Q3季開始拉低毛利率“寐”品牌調整結束,去年毛利率升0.77%,今年Q1仍穩(wěn)定在45%水平,較同期略降0.2%,全年看考慮到毛利率較高的直營和電商收入占比增加,毛利率預計會穩(wěn)中略升。
　　
　　投資建議：我們認為公司投資邏輯集中于店鋪質量和控費上的改善彈性。三家家紡中,公司促銷電商規(guī)模、單店店店效和盈利能力一直不高,公司近年已充分意識到經營中薄弱點,著力各個擊破。去年成效顯著,公司今年將延續(xù)良性調整,電商貢獻營收+控費管理慣性,我們預計全年仍有兩位數(shù)增長,股權激勵實現(xiàn)概率很高。預計14-16年EPS為0.74、0.84、0.94元(股權激勵條件:0.70、0.82、0.93元),目前股價對應估值21X、19X、17X。估值雖不低,但隨后期業(yè)績預期兌現(xiàn),股價仍會有一定表現(xiàn),全年目標價18-20元。維持“增持”評級。
　　
　　風險提示：零售環(huán)境持續(xù)低迷無起色。